Zegona no compró Vodafone España como quien compra una operadora para gestionarla durante décadas. La compró con una tesis financiera muy concreta: entrar en un activo deprimido, reorganizarlo, extraer valor de sus infraestructuras y dejar abierta una salida con una valoración muy superior. Dos años después de cerrar la operación, esa lógica empieza a verse con claridad en el mercado español de telecomunicaciones.
La firma británica pagó 5.000 millones de euros por Vodafone España, en una transacción cerrada el 31 de mayo de 2024. Vodafone Group recibió 4.100 millones en efectivo y otros 900 millones en acciones preferentes rescatables, mientras Zegona asumía el control del 100 % del negocio español. La financiación combinó deuda, financiación del vendedor y una ampliación de capital prevista de hasta 600 millones de euros, una estructura que explica por qué la operación se ha convertido en un caso de estudio sobre apalancamiento aplicado al sector telco.
El modelo buy-fix-sell aplicado a una gran teleco española
Zegona fue fundada en 2015 con el objetivo de invertir en empresas europeas de telecomunicaciones, medios y tecnología para mejorar su rendimiento y generar retornos atractivos para sus accionistas. La propia compañía define su enfoque como una estrategia “Buy-Fix-Sell”, es decir, comprar, transformar y vender cuando el activo alcanza una valoración más favorable.
Vodafone España encajaba casi punto por punto en esa tesis. Era el tercer operador del mercado español, mantenía una marca reconocida, contaba con activos de red relevantes y llegaba tras años de presión comercial, pérdida de clientes y deterioro financiero. Para Vodafone Group, la venta formaba parte de una simplificación de su presencia europea. Para Zegona, era una oportunidad de comprar barato un activo grande, complejo y con margen de mejora.
El primer ajuste fue duro. Poco después de tomar el control, Vodafone España planteó un ERE que inicialmente afectaba a cerca de 1.200 empleos. El acuerdo final aprobado por la plantilla redujo la cifra a 898 trabajadores, alrededor del 27 % de la plantilla, con medidas de acompañamiento como plan de recolocación y seguro de salud temporal para los afectados.
El segundo movimiento fue más financiero que laboral: separar y monetizar activos de infraestructura. Zegona avanzó en acuerdos de fibra con MasOrange, GIC, Telefónica y AXA, operaciones que permitieron generar ingresos relevantes y aligerar el balance. En noviembre de 2025, la compañía comunicó que la inversión de AXA en FiberPass, unida a la entrada de GIC en PremiumFiber, aportaría 1.800 millones de euros de ingresos iniciales a Vodafone España.
| Hito | Impacto aproximado |
|---|---|
| Compra de Vodafone España | 5.000 millones de euros |
| Pago en efectivo a Vodafone Group | 4.100 millones de euros |
| Acciones preferentes rescatables para Vodafone Group | 900 millones de euros |
| Ampliación de capital prevista por Zegona | Hasta 600 millones de euros |
| Ingresos iniciales por operaciones de fibercos | 1.800 millones de euros |
| ERE final acordado | 898 trabajadores |
La fibra como pieza central de la creación de valor
La transformación de Vodafone España no puede entenderse solo como una reducción de costes. La clave está en cómo Zegona ha tratado la infraestructura: no como un bloque indivisible dentro de una operadora integrada, sino como un activo capaz de generar liquidez, reducir deuda y mejorar la percepción del mercado.
Las operaciones con fibercos siguen una lógica cada vez más habitual en Europa. Los operadores separan parte de sus redes de fibra, las agrupan en vehículos especializados y dan entrada a fondos de infraestructuras o inversores institucionales. A cambio, reciben caja, mantienen acceso mayorista a la red y reducen la necesidad de duplicar inversiones en despliegues donde ya hay exceso de infraestructura.
En el caso español, la operación con MasOrange y GIC dio lugar a PremiumFiber, mientras que FiberPass agrupa activos de Telefónica y Vodafone España. Tras la entrada de AXA, la estructura prevista de FiberPass quedó con Telefónica en el 55 %, AXA en el 40 % y Vodafone España en el 5 %. Vodafone, por tanto, reduce exposición accionarial, pero mantiene acceso a una red nacional de fibra con mejores condiciones económicas.
Ese tipo de movimientos ayuda a entender por qué Zegona ha conseguido cambiar tan rápido la narrativa sobre Vodafone España. La compañía no ha tenido que convertirla de repente en la operadora más fuerte del país. Ha bastado con estabilizar ingresos, mejorar rentabilidad, ordenar la estructura de red y mostrar al mercado que el activo podía producir caja y reducir dependencias.
Los primeros datos operativos también han acompañado. Vodafone España registró en su tercer trimestre fiscal de 2025 un crecimiento de ingresos del 1,1 %, hasta 923 millones de euros, el primer avance desde la compra por Zegona, según publicó Cinco Días. La operadora también encadenó cinco trimestres de altas netas y mejoró su rentabilidad, con un margen de flujo de caja operativo superior al del año anterior.
Telefónica, la consolidación y una valoración difícil de digerir
El verdadero debate empieza ahora. Zegona ha situado el valor de Vodafone España en torno a 14.700 millones de euros, una cifra que prácticamente triplica los 5.000 millones pagados en 2024. Esa valoración, publicada a partir de documentación remitida a la Bolsa de Londres, ha elevado la tensión en cualquier posible negociación corporativa.
Telefónica aparece como el comprador más evidente por lógica industrial, pero no por facilidad regulatoria ni por precio. La operadora española habría mantenido acercamientos para estudiar una posible compra, con una valoración interna próxima a los 8.000 millones de euros, muy lejos de las aspiraciones de Zegona.
La diferencia no es menor. Si el valor empresarial rondara los 8.000 millones y se descontara una deuda neta cercana a los 3.000 millones, el valor para el accionista de Zegona seguiría siendo varias veces superior al capital inicial aportado en la operación. Incluso en un escenario alejado de los 15.000 millones, la tesis financiera podría salir muy reforzada.
Pero Telefónica tampoco puede mirar la operación solo como una suma de clientes. Comprar Vodafone España supondría ganar escala en un mercado muy competitivo, pero también asumir deuda, integración tecnológica, compromisos mayoristas y un escrutinio regulatorio intenso. La CNMC y Bruselas tendrían mucho que decir en una operación que alteraría de nuevo el equilibrio del mercado español tras la creación de MasOrange.
El tiempo tampoco juega igual para todos. Zegona puede esperar si el negocio sigue mejorando y si el mercado reconoce esa mejora en la cotización. Telefónica puede esperar si considera que el precio es excesivo o que el regulador exigiría demasiadas concesiones. Pero mientras tanto, Digi sigue creciendo, MasOrange consolida su posición y el mercado español continúa presionando precios.
La operación resume una tensión de fondo en las telecomunicaciones europeas. Las redes requieren inversiones masivas, pero los ingresos no crecen al mismo ritmo. Los operadores piden consolidación para ganar escala, los reguladores vigilan que no se reduzca la competencia y los fondos especializados encuentran oportunidades en activos penalizados por el mercado. Zegona ha entendido esa tensión y la ha convertido en una estrategia.
Lo ocurrido con Vodafone España no es una historia de suerte. Es una operación financiera diseñada para capturar valor en un sector donde muchos operadores tradicionales siguen atrapados entre deuda, competencia y exigencias de inversión. La pregunta no es solo quién comprará Vodafone España, sino cuánto vale realmente una teleco cuando sus activos se separan, sus costes se recortan y su historia se reescribe para una venta.
Preguntas frecuentes
¿Cuánto pagó Zegona por Vodafone España?
Zegona cerró la compra de Vodafone España por 5.000 millones de euros el 31 de mayo de 2024.
¿Qué significa la estrategia buy-fix-sell de Zegona?
Consiste en comprar activos infravalorados, mejorar su rendimiento operativo y financiero, y venderlos o monetizarlos cuando el mercado reconoce más valor.
¿Por qué se habla de una valoración de 15.000 millones?
Porque Zegona ha situado el valor de Vodafone España en torno a 14.700 millones de euros en documentación vinculada al mercado, según publicaciones financieras españolas.
¿Puede Telefónica comprar Vodafone España?
Podría tener lógica industrial, pero el precio, la deuda, la integración y el análisis regulatorio complican una operación de ese tamaño.
vía: LinkediN
